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廣發策略戴康:基于產能周期看當前行業比較

2021年02月19日 17:21:45字號:T|T

    ●引言:如何更好把握“第三波”順周期行情?當前“第三波”順周期行情進行時,我們前期已陸續提出“漲價”“供需缺口”兩條重要線索把握順周期細分行業的投資機會。本篇報告試圖為投資者提供第三條把握順周期的線索——產能周期視角,去探求細分領域投資機會。

    ●產能周期上行對股債投資均有指向意義。產能周期上行有2種表現形式:產能擴張和產能置換。無論是產能擴張或產能置換,在資本支出持續上行的階段,都對股市形成正向指引。從ROE角度看,景氣改善下的資本開支上行能夠提升ROE,從而促進股價提升:產能擴張對業績驅動的核心在于周轉率;而產能置換對業績的驅動核心在于利潤率。從DDM模型角度看,產能周期上行的前中期,分子端盈利和分母端風險偏好共振上行,形成股價上行的充分條件。

    ●結構上,產能周期對行業超額收益具備指示作用。大多數行業在產能周期上行期,股價往往表現較好。綜合相關性分析結果和圖像顯示關系,共有13個一級行業、58個二級行業的產能周期與超額收益具有顯著正相關性,因此從產能周期視角出發可幫助投資者進行行業比較。

    ●當前我國產能周期上行“萬事俱備只欠東風”。企業進行穩健的產能擴張需要同時滿足:4個必要條件(“三表修復”+產能出清)+1個充分條件(中長期景氣預期改善)。整體來看,當前A股工業企業基本滿足4個必要條件。雖中長期經濟增長預期尚不確定,但結構來看,疫情重塑全球產業鏈,中國出口鏈景氣預期持續改善,結構性擴產率先開始。另一方面,2020年下半年以來頂層設計反復多次提及的“制造業技術改造和設備更新”均指向制造業產能升級與置換,產能置換呼之欲出。

    ●海外產能缺口或將快速上行,我國產能周期迎來共振機遇。2000年以來,我國產能周期上行均與海外產出缺口上行相伴。目前,海外多措并舉助力生產恢復,OECD預測2021年產出缺口將大幅上行,或將形成支撐國內產能周期上行的力量。

    ●行業比較:未來有哪些投資機會?已經開始或即將開始產能周期上行、且超額收益對產能擴張敏感的行業存在結構性投資機會。我們優先選取當前產能周期初現苗頭的行業——篩選超額收益對產能周期敏感,當前已經開始產能擴張且有望持續,有望獲得超額收益的行業:(1)當前三張報表正在修復,產能有望持續擴張的行業:石油化工、白酒、機械設備;(2)海內外產能周期共振,產能有望持續擴張的行業:化工、石油化工、汽車零部件Ⅱ,其中產能周期和庫存周期嵌套共振,產能擴張更具彈性的行業:化工、汽車零部件Ⅱ。

    ●核心假設風險。疫情反復時間長,經濟復蘇不達預期。

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